引 言

最近市场较为动荡，高估值的抱团股纷纷下跌，出现回调，市场一片喧嚣和焦虑。其实只要我们在自己的体系里，每一个头寸都在体系的闭环内去有序应对市场反馈，那么还是可以有自己的坦然和小确幸，而这种小确幸来自于策略化思维。一个较好的投资策略设计不仅可以形成概率和赔率上较好的匹配，而且易于坚守投资纪律，有较好的持股体验。 本次探讨和分享1-2年中期期限的困境反转策略，超脱出当下的情绪，回归到投资的本质，寻找人生中长期优势的那道光。

1
什么是困境反转策略？

所谓的“困境反转策略”，简单的说，就是当优秀公司由于行业、政策及自身经营原因，短期面临经营困境，业绩滑坡的时候，投资买入，等基本面改善，股价修复回升后卖出。本质是一种周期性的投资策略模式。 在这过程中，公司股价往往会由于外部负面影响导致“戴维斯双杀”，买入的估值便宜，安全边际高；同时，由于公司本身的良好长期价值，反转过程中，业绩和估值双双抬升，形成“戴维斯双击”，一低一高之间获取高收益回报。 与一般的缺乏催化剂、有较长等待期的低估值策略不同，困境反转策略的收益不仅仅来自于估值回升，还有业绩强恢复，股价同步性较好等因素。 这几年肉眼可见的超高回报案例，就是白酒公司的困境反转，13-14年由于三公消费和塑化剂事件，以茅台为代表的中高端白酒遭遇了现象级的下跌，茅台最低PE估值才10倍，通过两年的调整，中高端白酒复苏，业绩和估值双双提升至当下，茅台从最低100元左右，已经上涨到2000元，接近20倍的涨幅。当然，我们先对17年之后茅台的加速成长按下不表，仅仅14-16年茅台的业绩和估值修复，已经将茅台股价提升了2倍有余。

2
为什么困境反转策略有着较高的风险收益比？

我们可以从投资机会的“胜率”和“赔率”来做个阐述： 投资胜率：优秀公司之所以伟大，往往是具备成功的基因例如建立了自己的基本盘，并且经过了多年验证。因此，只要外部危机冲击下，核心赚钱能力没有变，行业不消亡，伴随环境变化和自身调整，大概率能从困境走出来是；同时，这样的业绩和经营修复是可观察、可跟踪的。 投资赔率：困境期的公司相比正常经营期，股价一般都是在底部，可以按照PB来估值，在底部位置及修复趋势形成之后右侧买入都具有良好的安全边际，亏损风险小；公司修复到正常成长阶段，市场会从PB估值切换到PEG估值，弹性空间基本在100%以上，投资的赔率极高。

3
如何把握困境反转策略？

困境反转策略往往分成几个阶段，每个阶段有不同的关注点： （1）正常期转入困境期
首先，我们需要找到可看的优秀公司，这类公司商业模式优秀且简单，行业可看5-10年，护城河深厚等等，基本上可以将茅台作为100分的参照去找，然后达到80分以上就能符合要求。 外部因素危机来临之后，公司业绩和市场对于它的认知都会有一个渐进式改变的过程。这个阶段作为投资人并不需要介入，只要默默“吃瓜”就好，欣赏白天鹅如何沦落为丑小鸭，如何从众心捧月变为被万众唾弃。 但是我们还是需要分析一下外部因素的特征，短期的还是长期的，伤及皮毛还是会病入膏肓，会改变哪些，不改变哪些，影响传导链是怎么样的，最差情况是什么。 如果会伤及根本，再无回头之日，趁早放弃，如果只是短期困境，长期前景还是光明的，那么它可以作为重点标的池的公司； 那么有没有分析方法和框架能够有效判断？答案是：没有捷径。只能通过对于行业和公司的核心价值的理解，抓住真正“不变”的东西。 （2）困境纠葛期 公司一阵摧残，跌入谷底，过程中反复挣扎，然后被证明都是徒劳，等到最坚定的支持者都阶段性放弃并保持距离后，公司会进入到相对平稳的困境纠葛期； 这时候优秀的企业往往会修炼内功，优化产品，精细化管理，寻找新的突破口，卧薪尝胆，但短期都无法在利润表中体现。短期投资者早已经离开，只留下中长期投资者，由于看不到明确复苏的希望，中长期投资者关注度也会降低，最后买方研究员看到市场没人关注，调研也不频繁了，研报也不发了，慢慢淡出大众主流视野。 这个过程短则半年到1年，多则2-3年，是一个非常磨人的过程，这个时期股价也会逐步进入横盘振荡期，没有太大波澜。 但对于我们来说，这个阶段不能不关注，不能不跟踪，虽然短期没啥成果，但是要耐得住寂寞，只等春暖花开。 （3）困境反转恢复至成长期
反转期则是最最让人兴奋和期待的，多年的等待终于迎来丰收的时候，老母亲留下的激动的泪水... 这个时候财务报表里是看不到明确变化的，所以需要通过其他途径提前察觉到反转的信号，比如，股价底部莫名其妙的放量，图形从左侧走向右侧；上市公司也更加愿意与市场交流，传递积极信号。通过产业调研和草根调研，已经有较多互相验证的信息... 那么，理性和直觉告诉你，机会就要来了，这时候做的事除了多跑上市公司调研和产业交流，还要拿出计算器，不同情境下的不同的收益空间，买入投资的同时更需要想好未来的卖出策略。 反转后的股价表现一般会分为三种：
（1）保守情况，涨业绩不涨估值。公司反转之后业绩逐季修复和抬升，但市场投资人不偏好，或者行业整体景气度不足，估值没变化，甚至还下降；
（2）中性情况，涨业绩涨估值，但估值只恢复到长期收益率对应的估值水平。比如，公司正常水平下年增长15%-20%，合理估值一般25-30倍PE。当然，从回报角度讲也不错，但不会有大惊喜；
（3）乐观情况，涨业绩涨估值，但估值水平与短期业绩增速相关。比如，公司长期增速虽然只是15%-20%，但短期由于业绩强势修复，业绩增速50%，那么按照PEG的原理，PE估值可以给到70-80倍。这也就是常说的戴维斯双击。 但是，能不能打出戴维斯双击，需要天时、地利和人和，并且不以主观意志为转移，抱着平常心和合理估值来赚取能力圈内的钱才是长期取胜之道。

最后，预祝大家能够多多从“落难的凤凰”、“落入平阳的老虎”中找到高性价比的投资机会，实现人生巅峰！