【原创研究】去全球化下，美中视角的投资方向
来源： 远桥资产-汪睿日期：2022-10-29浏览量：1509
今年8月，瑞信分析师Zoltan Polzsar写了一篇名为“War and Industry Policy”的研究报告，分析了现有世界秩序的崩坏本因并站在美国的视角下预测了美国和西方将要采取的应对策略，其文章和观点在国内转发甚广。其文中认为：由于俄乌冲突（文中没有点出美国所起的作用），德国（欧洲最大的工业出口国）与俄罗斯（全球最大的能源出口国）产生冲突；同时由于中国的产业升级所带来的挑战，美国也无法“信任”中国，因此作为支撑全世界经济过去30年的低通胀高增长的基石——德国利用低廉能源价格支撑的欧洲工业体系和由于中国制造的低价商品所提升的购买力——将不复存在。在这个过程中，两个巨大的地缘战略和地缘经济区块——“Chimerica”（中美国）和“Eurussia”（俄欧陆）联盟将土崩瓦解，随之导致全球化世界中纵横交错的供应链里没法开展。美国的富足来源于量化宽松（印钞），但量化宽松的基础来自于俄罗斯的廉价能源和中国的廉价商品带来的低通胀。处于全球经济体系食物链顶端的美国当然不希望低通胀时代的结束，这将意味轻松印钞获得财富的模式的结束。但如果中美的合作（中美国）以及俄欧的合作（俄欧陆）分别破产，低通胀将寿终正寝。如果说全球化得由“互信”来推动，这种全球化又推动了“大缓和”（低通胀），那么不信任的产生和增进将导致去全球化，而去全球化最终导致大通胀。中俄这个强大的新的联盟正从“中美国”和“俄欧陆”两大体系的分崩离析之中新生——这是大宗商品和工业品的联姻，联合了世界上最大的大宗商品生产国（俄罗斯）和世界工厂（中国），同时在地缘上能够覆盖和控制整个欧亚大陆。从更大的地缘角度来看，整个欧亚大陆正发生一场激烈的争夺和博弈。由土耳其（Turkey）,俄罗斯（Russia），伊朗（Iran），中国（China）和北朝鲜（North Korea）相互靠近形成的一个横跨欧亚大陆的联合，Zoltan将其称之为“TRICKs”——一个由所有受到美国直接制裁或者制裁威胁的国家正在联合起来挑战美国霸权，并要求所有美国的朋友做出务实的选择。同时，站在美国人的视角下，Zoltan认为由于全球供应链中一些关键环节受控于中俄手中，美欧的一些关键工业环节（包括军工）处于崩溃前夕（明斯基时刻），由此美国根本无法应对在东西两个战线上发生的战争，并在处理霸权被挑战时所采取的措施显示出了脆弱。只能试图通过技术禁运和制裁来“逆转时间”——试图通过一次次的技术制裁来减缓中国的技术进步，从而重塑未来的实力平衡。放慢中国发展的脚步可以赢得一定的时间，时间将被用来建立本土的圆晶工厂，而这些工厂将可以在美国国境之内生产芯片用于捍卫美国霸权体系的导弹。Zoltan另一个重要观点是，美国需要形成一个大大的“L”型衰退来抑制通胀，其必须促进一轮负财富效应来压制消费需求，从而使得消费面能够匹配供给面的新的现实。中美分离和俄欧分裂将产生巨大的成本，这些成本包括美联储将继续维持鹰派并保持较高利率，因为一旦放松银根导致需求增加，那么受限的供应将立刻重新推高通胀。促进经济从L型衰退到“L/”型重新增长的动力何在？美国无法指望由消费产生这个“/”的上行趋势，因为“前任”——中国和俄罗斯——已经离我们而去，为我们提供的产能将消失，我们将不得不自己生产所有我们需要的东西。这个新的增长动力将来自于投资，对生产和产能的投资，而政府将提供助力。作为结论，Zoltan建议西方世界投资数万亿美元用于：
因此，作为美国投资者，以下四个方向将会是下一个五年投资策略。
● 资本密集——投资产业回流美国的、需要大量投资的产业● 东方不可投资——中国资金会减少美国国债等海外投资。
我完全认同Zoltan的“中美国”和“俄欧陆“脱钩将带来通胀的观点，并理解其站在美国人的视角给出的投资建议。但我个人对Zoltan的一些观点感到怀疑并对其中的逻辑感到十分厌恶：● 为什么全球化过去曾存在过于一个“和平“（如果美国以武力或者非武力推翻了许多小国政权可以忽略的话）的单极霸权世界秩序的背景下就代表着全球化的前提就是美国霸权的世界秩序了？● “物竞天择，适者生存。”全球范围内的科技竞争我认为推动了现代科学技术革命，并且是科技不断前进的动力源泉，而科技进步最终会造福全球人民。美国为了自生保持霸权实力而敌视来自中国的科技进步从自身来说无可厚非，但从整个人类角度来说是场灾难。因为其背后的逻辑是美国的新殖民主义——美国在二战后过去几十年中不断挑起他国冲突（包括现在的俄乌冲突）来维持其霸权主义和美元的国际货币地位，并以此来盘剥他国（甚至包括其盟友）。我认为，一国人民的生活水平应当建立在其整体的资源禀赋和人民的智慧和勤劳程度上，而非建立在他国人民的资源、勤劳和痛苦之上。回到中国国内的视角，在去全球化的背景下，世界经济失去了推动高速增长的关键支柱——全球通货膨胀下降，企业利润率提高，市场估值向上攀升。而未来随着经济增长的放缓、通胀和劳动力价格的不断提升，企业利润率将面临更大压力，因此我们判断中国整体的市场回报率可能达不到过去2001加入WTO之后展现的的这种水平。结合我们之前“顺应国运去投资“的核心逻辑，我们依然认为国防军工是最简单最确定的投资方向——为应对国际日趋严峻的军备竞争，只有高质量的军备才能有效抵御他国威胁和发展自身科技与经济发展，并保障我国海外利益。国防是我国未来经济增长最重要的保障。而其中，通过俄乌冲突中所反映出的新型的战斗模式，航空航天的重要程度远高于其他军种，飞机、导弹依然是最好的细分行业。我们也要意识到，全球过去几十年资本市场的繁荣并不全是关于全球化的原因，其他还有诸多强大的力量——如自动化和技术发展等。那么在去全球化下的中国的未来，走技术型的国产替代企业必将会备受市场关注。与此同时，由于通胀提升的预期，大宗资产应该也是一种抗通胀的良好手段，在大宗商品的投资角度，中美投资者之间应该选择其本国更需要资源保障的核心资产来抵御去全球化的影响。投资大宗资产的核心逻辑在于过去长期的低通胀环境下，许多实物资产的投资不足。而进入到一个通货膨胀适度加剧的去全球化的世界里，各国的产能建设势必重复，这将进一步提高大宗商品的需求，使得实物资产变得至关重要，当然，投资者投资于实物资产需要有选择性，并非所有实物资产的回报都是一样的。因此，除国防军工外，我认为未来中国国内投资应该从资源保障、技术型的国产替代这几个角度抵御去全球化，并在其中寻找投资机会。★ 资源保障：我国多部委曾共同发布的《全国矿产资源规划（2016－2020年）》制定了战略性创产目录，是保障国家经济安全、国防安全和战略性新兴产业发展需求的重要对象，包括石油、天然气、煤炭、稀土、晶质石墨等24种矿产。A股有不少标的对应这些战略性矿产资源，今年4月低点以来反弹强势，已经反映了一部分预期。
★ 技术型国产替代：有四大国产替代主线——信息技术、高端制造、优势产业链“锻长补短”、工业自动化。1）信息技术：美国不断加大对我国技术领域的封锁，使得我国信创领域自主可控的必要性凸显。尽快实现自主研发的芯片和操作系统，对海外产品的替代，建立我国自主可控的IT底层架构和标准成为了必然趋势。2）高端制造——如芯片、半导体设备/材料、IGBT、数控机床等：高端芯片、半导体设备/材料是美国对华科技制裁的最重要筹码，国产替代是发展必然路径。同时还需要替代进口的还有受益于下游新能车/光伏需求拉动的IGBT 和新一轮换机潮刺激的数控机床等，这些行业不排除未来会被列入限制列表。3）优势产业链“锻长补短”：俄乌冲突以来能源安全重要性凸显，国内以风电/光伏为代表的新能源链在全球产业链中卡位核心环节，但如风电轴承、光伏支架等环节国产化率较低，优势产业链“锻长补短”需求下有望迎来国产替代的释放空间。4）工业自动化——工业互联网/机器人等：剔除我国国际贸易摩擦下的国产替代需求，我国工业还有提升效率和工艺、疫情和人口结构导致的招工难招工贵、重视安全等实际需求；叠加工业机器人受益于政策支持、技术进步及下游需求（机械、汽车等）爆发，未来国产替代空间充足。
